Exercicio “E, se…”

Gosto de pensar “fora da caixa”. Especialmente em tempos de crise. A questão para hoje: Salário minimo, assistência social e dignidade.

Economia e politica publica 101: toda a politica pública com objectivo de bem estar social deve ser desenhada para ter o menor impacto possivel na eficiencia geral do sistema. O salário minimo é a forma mais ineficiente de se chegar ao destino, porque se cria uma força contrária ao objectivo – subsidiar o empregado menos qualificado – dado que reduz a procura por esse mesmo empregado e reduz os incentivos do próprio empregado à continuação da sua formação. No final do dia, reduz-se o emprego menos qualificado (que depois são ligados às maquinas da segurança social), reduz-se o produto e poupança na economia e ninguém ficou melhor! 

há formas bem melhores, mais eficientes e sem menos danos colaterais de protegeres o individuo e aqui segue uma ideia um pouco mais “liberal”.

Taxa Fixa de Imposto: todos os rendimentos pagam, por exemplo, 10% de imposto. introduz-se um valor 100% dedutivel, até ao qual não é cobrado imposto. Por exemplo, 7500 euros de rendimento bruto anual, estás isento. Isto quer dizer que quem ganhe 400 euros, não paga impostos. Quem ganha 1000, paga 60 euros (10% de 1000-400 euros mês), ou seja 6% de carga fiscal (a meio da tabela), quem ganha 2000 paga 160 euros (8% de carga fiscal)…e por ai a diante, num valor que tende para 10%. [Valores ficticios, os 10% foi para facilitar as contas]. 

Cumpriu-se os 2 principios de equidade, horizontal (mesmos rendimentos pagam mesmos impostos) e vertical (aka, principio da capacidade pagar, quem mais ganha mais paga, proporcionalmente). 

[PS: é por isto que é mentira que o sistema flat fee não é progressivo...é, mas na taxa média, em vez de ser na taxa marginal de imposto].

Neste sistema não se tem salário minimo. Para quem está a pensar “tu és doido”, acompanhem-me até ao fim.

O salário minimo é óptimo… para quem já está empregado claro está! Para quem já tem o contrato na mão quanto mais subir melhor.

Quem ainda não entrou no mercado (jovens, por exemplo?), ai a conversa é outra! Salário Minimo cria “barreiras à entrada”! Quanto maior o dito, maior a distorção e rigidez do mercado. 

E rigidez de mercado laboral é óptima: tem-se desemprego jovem, desemprego de longa duração. É optimo para as “selects” e “randstads” deste país. Quanto mais rigido o mercado, mais eles podem cobrar por fazerem um “mercado secundario” para escoar os recursos humanos que ficam à porta do mercado de trabalho, porque este não os absorve, aos preços “administrativos” – sendo muito honesto, a Select/Randstad/outras, não são mais que um hedge fund a fazer arbitragem de um activo: mão de obra.

Mas, abolindo o salário mínimo, existe o risco que os trabalhadores menos qualificados fiquem abaixo do valor de (por exemplo), 400 euros mês. Pode-se argumentar que, agora sempre ganham algo, quando dantes estavam – por efeitos de politicas publicas – a ser “preçados para fora do mercado”, mas aja alguma dignidade. 

Justo… entrega-se um credito fiscal a quem não chegue a x rendimentos (por exemplo, 5000 euros, o que a 14 meses dá 357 euros). O valor do crédito é a diferença entre um valor definido pelo Estado (por exemplo, 60% do rendimento mediano português, conhecido como o “limiar da pobreza”) e os rendimentos auferidos.

Neste caso, o estado dá 1500 euros a este cidadão de credito fiscal (rendimento mediano português é 800 euros, 60% = 480 euros). 

Voilá! Tem-se um sistema verdadeiramente progressivo e mais justo que o actual. Não se distorceu o mercado de trabalho, nem se criou tantos incentivos preversos neste. Também não se colocou o peso desse “imposto informal de salario minimo nas PMEs”, porque estas têm mais dificuldades em pagá-lo. Não se desincentiva tanto à falta de formação. e não se está a dar um subsidio para não trabalharem, antes pelo contrário, só acedes ao credito com rendimentos de trabalho e garante-se o mesmo efeito do salario minimo: dignidade! Pessoas que nunca tinham entrado no mercado por estarem “preçadas fora” dele, passam a entrar e acumular experiencia, essencial à progressão salarial e alguma perspectiva de carreira.

Moral da história: Temos de começar a pensar um pouco fora do “esquema habitual”. O actual Estado Social, por muito bem intencionado que seja, não cumpre verdadeiramente os seus objectivos, logo, há que reforma-lo.

EUA: o novo “Japão”…

Ando há imenso tempo (mais de um ano) a fazer este argumento: o rumo de política dos EUA é igual ao rumo do Japão tomado na década de ’90, e terá as mesmas consequências – para quem não me leu bem, estagnação económica.

Mas, não fiquei só com a minha palavra, se têm dúvidas:

The guarantees that the US government has already extended to the banks in the last year, and the insufficient (though large) capital injections without government control or adequate conditionality also already given under TARP, closely mimic those given by the Japanese government in the mid-1990s to keep their major banks open without having to recognize specific failures and losses. The result then, and the emerging result now, is that the banks’ top management simply burns through that cash, socializing the losses for the taxpayer, grabbing any rare gains for management payouts or shareholder dividends, and ending up still undercapitalized. Pretending that distressed assets are worth more than they actually are today for regulatory purposes persuades no one besides the regulators, and just gives the banks more taxpayer money to spend down, and more time to impose a credit crunch.

These kind of half-measures to keep banks open rather than disciplined are precisely what the Japanese Ministry of Finance engaged in from their bubble’s burst in 1992 through to 1998 …

Adam Posen,  Peterson Institute for International Economics 

Depois não digam que não havia opções, que não foram avisados ou que não se sabia…

A partir de hoje…

A partir de hoje, também me poderão aturar num blog ali ao lado:

Pensare Jota

É favor passar por lá

PS: Hoje passa em reposição, na RTP-N, “A Cor do Dinheiro” (01h10m), com uma pequena participação do vosso autor, numa peça sobre falência pessoal.

Polícia dos bons costumes…?

 

A origem do mundo de G. Coubert

Parace que a PSP de Braga tem uma maior “sensibilidade”  à arte. Ao que parece, por questões de “Ordem Pública” – que neste preciso momento me estão a escapar – a dita polícia confiscou um conjunto de livros, à venda em saldo, numa feira do livro.

É que, ao que parece, a julgar pelo Auto de Apreensão, estes eram pornograficos:

“apresentavam cenas com conteúdo pornográfico, estando os mesmos expostos ao público”

Em causa está a obra “Pornocracia”, Catherine Breillat – será que alguém explica aos senhores agentes a diferença entre -grafia e -cracia? – com uma capa ‘controversa’: ”A Origem do Mundo”, de Gustave Courbet. [A imagem no topo do post].

Parece que agora a PSP tenta “embandeirar em arco”:

A polícia adianta que a confiscação dos livros não ficou a dever-se à violação de “qualquer norma do código penal”, mas às queixas dos pais de várias crianças que visitaram a feira do livro em saldo, no centro da cidade.

“Tratou-se de uma medida cautelar para evitar uma alteração da ordem pública e o cometimento de outros crimes”, afirmou ao PÚBLICO o segundo-comandante da PSP Henriques Almeida, que diz ter havido “iminência de confrontos físicos” no recinto da feira.

PSP de Braga justifica apreensão de livros com “perigo de alteração da ordem pública” , Público

Desculpem lá, perdi alguma coisa? Os pais fazem desacatos e o livreiro é que vê a sua liberdade restringida? 

Primeiro ponto: aquilo não é pornografia em canto nenhum deste planeta. Ok, talvez em alguns cantos deste planeta, mas da última vez que verifiquei não vivo [nem faço tenções de viver] no Irão! Arte e literatura. Arte…! “E as crianças, Guilherme?” Se os pais não querem as crianças expostas a tal [e neste ponto vem-me à cabeça "educação sexual no seio da Familia", mas enfim, isso é do foro privado de cada familia], têm bom remédio: não passam por aquela banca, nem dela consomem. Se pais suficientes o fizerem, se calhar o livreiro não volta a colocar o livro. O ponto é, “A minha liberdade acaba onde a dos outros começa“. Que Estado de Direito é este onde, pela ameaça de “Desacatos de Ordem Pública”, quem é ‘púnido’ não é o incitador mas sim que está a exercer os seus direitos?

Sou novo, e lembro das histórias que os meus pais me contam com o Canto IX d’Os Lusiadas, que era ‘banido‘ por ser ‘pornografia‘. Se não se importam, eu gostava de manter essas histórias aquilo que são: História!

Problemas a leste e algumas lições

O países da Europa de Leste estão em apuros. Grandes apuros. Durante a última década, estes países correram deficits das suas balanças de pagamentos bastante altos, ao mesmo tempo que se endividavam em moeda estrangeira. 

Parte do “porquê” reside nos critérios de convergência para a Zona Euro: cambio estável, quase fixo. Isto retirou da lista de preocupações dos devedores e credores o risco cambial. Isto porque, se um polaco, por exemplo, pode escolher entre uma hipoteca em moeda polaca ou uma hipoteca  em francos-suiços (que tem taxas de juro mais baixo), ceteris paribus, escolhe a segunda opção. 

Normalmente, em regime de cambios flexiveis, se toda a gente fizer o mesmo, gera-se um deficit da balança comercial [está-se a importar dinheiro para consumir, sem contrapartida das exportações] e as moedas tendem a descer gradualmente, aumentando a taxa de juro “real” que se paga. Mas no caso presente, isto não ocorreu pois os Bancos Centrais estavam a manter as suas moedas razoavelmente fixas, em convergência com o Euro.

Para quem não percebeu bem o problema do mecanismo cambial, vamos a um exemplo simples. Imaginem que temos o Escudo e estamos fora da zona euro e que, neste momento, 1 euro = 100 escudos [valores hipoteticos]. Pedimos um credito de 100 escudos mas em moeda estrangeira, euros [digamos porque, as taxas de juro do Euro são mais baixas que as nossas]. Normalmente, se um país começa a fazer isto em grande escala, as moedas mexem, pois está importar dinheiro. Logo, imaginem que o escudo desvaloriza, ou seja, eu preciso de mais escudos para comprar  1 euro( por exemplo, para um valor de 1 euro = 110 escudos). Isto quer dizer que a minha dívida aumentou! Não se esqueçam, o valor nominal é 1 euro, mas eu agora preciso de mais escudos para esse 1 euro. Imaginem que, amanha, o escudo desvalorizava 50%: a minha dívida passava a valer ’200 escudos’. Coloquem isto em ponto grande com valores a sério, e têm o problema do Leste Europeu.

Quem está em risco? Bancos alemães, italianos, suécos e austriacos. Enfase para os italianos e austriacos: basta que 10% dos empréstimos não sejam pagos e, por exemplo, o sector financeiro austriaco vai à falência e, pelo caminho, arrasta Italia. Uma falência no Leste Europeu seria o equivalente à falência do banco Kreditanstalt, na Aústria em 1931 [Esta foi A Falência, que coloca a Austria enquanto país na falência e provoca as ondas de choque para o colapso europeu e a Grande Depressão].

Pode-se resolver a questão? Sim, mas exige algum tacto. Antes demais, é preciso que o Banco Central Europeu e o Banco Nacional Suiço estabeleçam “linhas de swap” com os bancos centrais de leste. O que são linhas de swap? São acordos de troca de moeda, para crédito. Basicamente, significa que, um banco central empresta dinheiro na sua moeda a um banco central estrangeiro. Porque é que isto é importante? Porque, existe uma altura em que um Banco Central pode falir: quando o sector que regula está financiado em moeda estrangeira e precisa de liquidez nessa moeda. É que cada banco central só tem a impressora para a sua moeda, não para a dos outros. Foi isto que aconteceu à Islândia: estavam endividados em Euros, Dólares e Francos Suiços, mas não havia “linhas de Swap”, pelo que, o Banco Central nada podia fazer, mesmo que quisesse. Em segundo lugar, vamos ter que lhes dar uma “mauzinha”: muitos destes países não têm capacidade fiscal para os seus bancos: estes tornaram-se grandes demais, para as finanças de pequenos países. 

Pode o mesmo acontecer com um país da Zona Euro? Pode um país da zona Euro falir?

É preciso ter noção que é muito diferente ser um pequeno país com um sector bancário enorme, com moeda própria e pequena ou integrado numa moeda única com estatuto (quase)reserva. No primeiro caso [Europa de Leste, Islândia], no limite, não há impressora para imprimir liquidez [com os custos óbvios em termos de inflação]. No segundo caso, a liquidez está assegurada, e o risco cambial desaparece. É substituido por risco de crédito, i.e., países mais indisciplinados pagam mais.

E aqui é preciso fazer um ponto: Antes demais, o Pacto [de Estabilidade e Crescimento] não era estúpido! Era exactamente para isto que ele servia: garantia que os países eram fiscalmente responsáveis e tinham folga fiscal e financeira para um “momento opps”. Foi ignorado, rotulado de “estúpido”, aligeirado, e agora temos o “Clube Med” [Itália, França, Grécia, Portugal] aflitos sem folga fiscal…

Em segundo lugar, é bom sinal que os spreads de crédito soberano estejam a subir em alguns pontos da Zona Euro. Não, não andei a beber nada [com alcool]. Para do problema que por exemplo, leva Portugal ao sobre-endividamento, foi um “free riding” à Alemanha. De uma década para a seguinte, passamos de taxas de juro a dois digitos para taxas de juro a rondar os 2 a 4 por cento. Existiu alguma mudança estrutural na Economia? Não! Estavamos a benificiar do risco de crédito alemão, por entrarmos no Euro. E muitos economistas referiram isto com um problema: o mercado de obrigações europeu estavam a preçar todos os países como “risco alemão”, quando essa não era a realidade. Havia risco de crédito, e cada país tinha o seu. O facto de agora isso estar a ser constatado, é bom e demonstra o bom funcionamento.

Note-se que os spreads não vão “explodir” para valores inimaginaveis: qualquer especulador que ache que o risco “Portugal” está a ser preçado demasiado alto, tem uma opção simples: compra obrigações em Portugal e vende as alemãs, ficando com a diferença. Este mecanismo de mercado, mantêm a coesão europeia. 

Note-se também que a ideia italiana da “Euro Bond”, i.e., uma obrigação pública a nível europeu, tem muito que se lhe diga. Basicamente, os italianos querem “cavalgar” o risco de crédito alemão outra vez. É um pouco como a cigarra e a formiga. Todos nós sabemos a história, mas agora imagine-se que a cigarra ia pedir dinheiro emprestado, mas em vez de dar a sua garantia e risco, assinava com a assinatura da formiga [que tinha activos, logo era um risco menor]. Não sei se a) a formiga acharia muita piada, b) nós ensinariamos os nossos filhos a seguir o exemplo da cigarra…

Em terceiro lugar, existe liquidez no mercado de obrigações europeu. O que não existe é liquidez à taxa de juro que os países querem. O “clube Med” quer-se endividar com a taxa de juro alemã (3% na obrigação a 10 anos), mas o mercado diz ao “Clube Med” que não: para vocês ou é a 4,5% ou não é! 

A moral da história é uma dura lição sobre Responsabilidade Fiscal e Financeira. Uma lição que a Alemanha e os Nordicos aprenderam à muitos anos/décadas atrás e nós escolhemos ignorar. Pedir-lhes agora para pagarem a nossa festa, dando-nos o luxo de ignorarmos as lições, vai um pouco mais longe que a simples “solidariadade comunitária”.

Citações curiosas…

o mercado exibirá todas as imperfeições que os homens exibem no seu pensamento e nas suas atitudes pacíficas, porque – no sentido mais amplo – ele não é nada mais do que isso.

Edmund Opitz, Religion and Capitalism: Allies, Not Enemies

E que tal irem gozar com o dinheiro dos outros? (III)

A saga continua… Marcelo Rebelo de Sousa referiu que “A Caixa Geral de Depósitos deve explicações”, mas tentou desculpar o negócio com a “importância da participação da Cimpor”.

Vamos acentar aqui uma coisa: a única desculpa para o negócio é manipulação política. É que, realmente, a memória é curta. Já nos esquecemos para que é que Manuel Fino pediu o capital emprestado para comprar as acções? Já? Eu relembro: luta de poder no BCP.

Quando estava para ser decidido quem seria o próximo presidente do maior banco privado português – o BCP – um nucleo duro de investidores apoiou Santos Ferreira para esse cargo. So far so good… não fosse o facto de Santos Ferreira ser o antigo presidente da CGD, tendo-se demitido para exercer as funções de presidente do BCP. Na altura, os accionistas estavam em clima de “guerra aberta”, e foi a presença de um determinado “núcleo duro” que garantiu a posterior “unanimidade” [não confundir com unanimismo - isso é uma corrente literária!] da sua eleição.

E quem eram os membros desse núcleo duro? Joe Berardo, a família Moniz da Maia (Sogema), Manuel Fino, Pedro Teixeira Duarte e José Goes Ferreira, dois dos quais foram os proponentes do nome de Santos Ferreira. E quem foi o banco que os financiou? Advinharam: CGD, num valor total de 500 milhões de euros, só em 2007. 

Ver agora essa mesma CGD a fazer este negócio com Manuel Fino, não têm outra justificação senão “pagamento de favor”. Correu mal, em termos de garantia bancária e, há conta do contruinte vem uma esmola.

E sim, é à conta do contribuinte! O accionista único é o Estado, e é o accionista único que leva com a responsabilidade de cobrir “actos de má gestão”. E quem paga as continhas ao Estado?

E que contas são estas? Muito simples: Manuel Fino entregou 64 milhões de acções da Cimpor. O preço de “compra” oferecido pela CGD foi 4,74 euros por acção, quando as acções transaccionavam a 3,79 euros. Não é complicado fazer a conta: o Estado pagou 60,8 milhões a mais pelas acções. Hoje, estão a cotar a 3,19 euros por acção. Tal quer dizer que, a preços de hoje, o Estado – ou melhor, o contribuinte – acabou de entregar a Manuel Fino uma mais valia financeira de 99,2 Milhões de euros. Em troca de quê, meus senhores?

Demagogia Financeira! [aka "It's the damn banks, stupid!"]

Não há melhor altura para se ser Populista e Demagógico do que uma crise! É fácil, é barato e, bem jogado, também dá milhões [de votos]…e o alvo predilecto de um político nestas alturas são os Hedge Funds. São alvos faceis, pois ninguém gosta de “especuladores”! Logo, fazer reuniões do G20 a acusar os Hedge Funds dos males da economia e prometer “mais e melhor regulação” – ou, citação ipsis verbis, “nenhum mercado financeiro, nenhum produto financeiro, nenhum actor dos mercados poder agir sem regulação ou fiscalização” – fica sempre bem. Errado, mas bem.

Vamos lá esclarecer aqui alguns aspectos da actual crise. Todos nós ouvimos na televisão que a culpa disto são os chamados “activos tóxicos”. No meio financeiro, estes activos são conhecidos com Asset Backed Securities. O que foi feito? Um processo chamado “securitização”. Pegou-se em vários empréstimos imobiliários com vários ratings de crédito e criou-se um “invólucro” para armazenar várias tranches desses empréstimos. Esse “invólucro” toma o nome de Collateralized Debt Obligation – CDO. [na verdade, há outros invólucros mais complexos, mas são derivados deste. Para efeitos desta explicação, que se quer o menos tecnica possível, fica apenas a menções que existem outros: Collateralized Loan Obligation, Cubed CDO, e por ai adiante. A lógica mantêm-se.] 

Este processo visava o seguinte: credit enhancement, ou seja, tornar a CDO menos arriscada que as suas tranches individuais, fazendo “pooling” de várias tranches. Pooling é basicamente, juntar vários riscos no mesmo involucro. É uma forma de diversificação. Este invólucro era fechado com o que se chamou “estrutura em mezzanine”. “Me-quantas, Guilherme?”… Não se assustem, parece mais complicado do que é: Cria-se um veiculo de investimento (SIV – Special Investment Vehicle) e divide-se em Capital Próprio (Equity) e Dívida (Junior e Senior). Para quem não percebe de Contabilidade: Dívida Senior está na primeira linha de recuperação em caso de falência, seguido de dívida junior e equity. Isto quer dizer que, por exemplo, Equity fornece uma almofada: o devedores juniores e seniores  só perdem, quando estes desaparecerem. Os devedores seniores só perdem quando equity holders e junior debt holders forem eliminados. Voilá! Credit Enhancement! 

Para quem está a pensar: “Perdão? Como?”, é simples. Vocês são investidores. O banco oferece-vos uma parte neste SIV, para terem exposição ao portefólio de empréstimos. Se forem Senior Debt Holders, estão na primeira linha. Estas tranches têm menos risco porque têm almofadas: Equity e Junior. Os Equity holders têm o risco, pelo que são melhor remunerados. Criaram-se Asset Backed Securities, que se vão vender. Qual a vantagem deste modelo? O risco sai do balanço do banco e passa para os investidores. Se o empréstimo for à falência [a pessoa não paga a casa], a perda está no investidor, não no banco. Os clientes naturais para este tipo de instrumentos eram os Hedge Funds, pois são instrumentos complexos demais para um investidor tradicional.

Ora, isto criou um incentivo desalinhado para os bancos: estes já não tinham de se preocupar com a qualidade do devedor. O negócio deles é fazer o maior número de emprestimos, empacota-los em CDOs e vende-los aos Hedge Funds. Se algo corresse mal, tinham a garantia bancária explicita dos Tesouros de cada País [Garantia de Depósitos], e a garantia implicita do Banco Central [Injecções de liquidez, garantias bancárias, redução de taxas de juro]. Era uma “Win-Win situation”.

A questão é que este modelo quebra o elo fundamental entre devedor-credor e não o substitui com o elo devedor-investidor. O investidor não tem a informação sobre o devedor e a sua qualidade, logo confia no banco. Este último, como não tem risco de balanço, não está preocupado com essa qualidade, apenas com a quantidade. Outra questão é que, em caso de crise, o principal estabilizador natural do mercado não tem acesso a este: o devedor. Se estas obrigações descem de valor, então o comprador natural é o próprio devedor, pois permite-lhe amortizar a sua dívida abaixo do valor da mesma. Isto cria um mecanismo natural de estabilização: o preço desce, entram os devedores, compram, até deixar de haver incentivos para comprar. No modelo anglo-saxónico, isto não ocorre [Ocorre no Modelo Dinamarquês, que não parou durante a crise:  está de boa saúde e recomenda-se]. 

Mas a verdade é que o mercado de per si começou a corrigir esta falha. Uma das criticas que se aponta aos Hedge  Funds é que deram mercado a estes activos tóxicos. Mas ainda ninguém parou dois segundos para pensar num pequeno promenor: se deram mercado, e os bancos retiraram do seu balanço estes riscos, eles estão a ter perdas do quê? Pois, aqui reside o problema. É que, ao fim de um tempo, os Hedge Funds compraram as tranches de Equity – rating BBB para baixo. Eram arriscadas mas pagavam em concordância, logo, estes sabiam o que estavam a comprar. Mas o promenor curioso é que as tranches AAA – Dívida Senior, no meu exemplo simplificado – não foram vendidas. E foi exactamente aqui que existiram os problemas. 

As tranches BBB para baixo não sofreram o “abanão”: os seus compradores sabiam os riscos que estavam a correr e prepararam-se em concordância. Mas, de todas as tranches AAA, menos de 25 por cento manteve esse rating/risco aparente. Posto de outra forma: em cada 4 CDOs com esse rating, apenas uma se verificou ter esse rating. Os Hedge Funds perceberam isto: estas tranches estavam mal preçadas e artificialmente seguras. Havia, no jargão da indústria, um problema de “correlação” à espera de acontecer, logo, não lhes tocaram.Mas, era essencial para o processo de securitização haver “mercado” para estas tranches.

Os bancos não se importaram de ficar com elas. Há falta de “mercado”, criou-se um “armazém”, nos balanços dos bancos. É que, por Basileia II [Regulação bancária, para todos aqueles que dizem que a banca é desregulada!], activos AAA precisam de muito poucas provisões. Se foram “cobertos por instrumentos derivados”, então podem não ser comunicados no balanço – fica em anexo. Esta cobertura foi feita por “seguradoras”, as famosas “Monolines” [MBIA, Ambac,...], e a AIG. 

Ou seja, o mercado forçou que, permanecesse nos balanços do bancos uma parte dos empréstimos, repondo os incentivos. Mas estes, de tão distorcidos que estavam por diversas actuações do Estado, não entraram no “sistema”.

O que correu mal? Muita coisa.Ddestas tranches, 50 por cento já entrou em incumprimento! Isto colocou as Monolines incapazes de cumprir os seus contractos e obrigou os bancos a revelar estes activos em balanço. E, quando se verificou que os Hedge Funds tinham razão – estavamos na presença de riscos mal preçados – os ratings cairam, obrigando a mais provisões. Quando não cairam – sim, a S&P e a Moody’s fizeram o “jeitinho” – havia outro problema. O preço destas tranches era pública, e tinha de ser marcado no balanço. Se eu registei algo a 100, e ela hoje vale 50, eu tenho que fazer um “write-off” de 50%. E não existe capital suficiente para estas perdas – que deverão andar na ordem dos 2 a 3 biliões de dólares.

É que, embora financeiramente seja indiferente se se financia um negócio com dívida ou cash flow [Teoria da Carteira de Markowitz], fiscalmente a história é diferente: dívida é fiscalmente dedutivel, logo é mais eficiente do ponto de vista fiscal gerir um negócio com muita dívida e pouco capital. Tenta-se minimizar ao máximo dinheiro em caixa e reservas [que, não rendem nada, nem num depósito a prazo ou em Obrigações do Tesouro, pois estes instrumentos estão "indexados" às taxas de juro do Banco Central, que têm o pessimo hábito de as manter demasiado baixas durante demasiado tempo] . Aqui reside uma das principais distorções, que nos leva a esta situação! Assumindo que o banco central mantêm sempre o dinheiro “barato”, e a liquidez a correr, não existe problema… até acontecer uma crise! [E já agora, dívida torna a avaliação de uma empresa mais volatil o que é espetacular... para quem tem Stock Options: quanto mais volatil a acção, mais valiosa a opção].

“Mas o mercado desses instrumentos não está errado e sem liquidez?”, poderão perguntar. A resposta é, nem por isso! O problema aqui não é, nem nunca foi, falta de liquidez, mas sim o preço. Os bancos querem preço A, porque abaixo disso, ficam sem capital. O mercado não quer pagar preço A – pois está sobre-avaliado – e oferece preço B, abaixo de A. Vendedores e Compradores não se encontram. O Estado ajuda a festa, mantendo o “status quo”, e permitindo aos bancos algumas brincadeiras contabilisticas.

A solução não é “regular mais os hedge funds”. Estes não foram a causa dos problemas. Bancos, Agências de Rating, Monolines, Bancos Centrais e Garantias Implicitas a mais foram a causa disto. A solução é isolar a banca destes activos, e deixar o mercado absorve-los, ao mesmo tempo que se repõe os elos essenciais à actividade de crédito e se retira a incerteza do mercado.

Portanto, senhores governantes, se não se importam, que tal deixarem-se de Demagogias Baratas e Populismos afins, e assumirem, de uma vez por todas que, a) O mercado não falhou, foi o Estado, b) o problema não está nos Hedge Funds, está nos bancos, c) o Estado está a criar mais incerteza que a necessária, d) Sim, é necessário intervir, mas não a todo o custo.

Václav Klaus, o concerto das nações e Bruxelas

O Presidente da República Checa, Václav Klaus, foi ao Parlamento Europeu fazer um discurso que se revelou, no mínimo, controverso. Não irei postar o discurso [ver aqui n'O Insurgente, Discurso de Václav Klaus no Parlamento Europeu].  Alguns MEP [Members of European Parliement] abandonaram a sala, outros vaiaram-no.

A razão? Simples… demasiado simples: o Presidente checo foi lá dizer o que todos pensam – a União Europeia “actual” lida [muito] mal com a crítica e a diferença de opinião. Normalmente, qualquer pessoa que critique o actual modo de funcionamento da UE, o seu alheamento em relação ás populações, é automaticamente acusado de “anti-europeista”, rotulado e colocado com um “alvo a abater”. Nada de mais errado. A União Europeia é um bom projecto. Um projecto que nasceu da mais destrutiva guerra de que há memória na Europa e no Mundo. Evolui com um sentimento: que existem problemas que só podem ser resolvidos a nível continental. Trouxe marcos importantissimos como a Moeda Única e as 4 liberdades fundamentais – liberdade de circulação de pessoas, bens, serviços e capital. Infelizmente, a “Quinta liberdade fundamental” ficou pelo caminho… a livre circulação de ideias.

O Parlamento Europeu está distanciado dos seus eleitores. Isso é óbvio. Não basta argumentar que “é o maior parlamento do mundo com maior número de partidos”. A qualidade de um parlamento mede-se pela distância aos eleitores, não pela “pulverização de partidos”. É um facto que muitos europeus se sentem “alheados” do projecto. Cada vez mais alheados. E Václav Klaus faz esse ponto: eliminar a premissa “um país, um voto” é desligar e alienar ainda mais cada país, em especial os mais pequenos. 

Mas o maior ponto de Václav Klaus – e o mais controverso – foi a seguinte afirmação: 

Since there is no European demos – and no European nation – this defect cannot be solved by strengthening the role of the European parliament either.

Ou seja, não existe “um povo europeu” nem “uma nação europeia”. Ignorar isso, para Václav Klaus é cometer um erro histórico. E por muito europeista que sejamos – e eu pessoalmente sou – o presidente checo tem razão: não existe um povo europeu. Existem vários. Fruto da geografia, da história e circunstâncias contextuais em momento de mais de 2 mil anos de história. Qualquer “união europeia” terá de ser, necessáriamente, uma “União de Povos e Nações”. Há que, em Bruxelas, aceitar esta diversidade e diferença, em vez de, à “força” tentar minimiza-la. Não é uma fraqueza, é uma vantagem. Tal como o consenso, que Bruxelas tanto aprecia, não é uma vantagem: sem oposição não há liberdade, evolução e democracia. O Consenso, e o políticamente correcto que depois advém [o "ai de alguém que fale contra o mesmo"] é um bom principio… para burocratas não eleitos!

Não se esqueçam da história: esta não é a primeira vez que a Europa se une, nem é a primeira vez que se tenta “um projecto europeu comum”. ‘É o mais duradouro’, dirão alguns. Nem por isso. Em Viena, no sec. XIX foi feito um congresso [que ficou conhecido com o nome da cidade] onde se decidiu o Concerto das Nações. Estamos a falar de 1814-1815. O objectivo era conter a França, depois de Napoleão [tal como o objectivo inicial da UE era, na sua génese, conter o ódio franco-germanico]. O resultado foi 100 anos de “congressos” onde os países europeus tentavam resolver os seus problemas, em vez de se atacarem constantemente, como era hábito. ‘Houve guerras nesse período’, dirão os mais atentos. Houve, mas eram regionais e periféricas e contidas. Tal como hoje ainda há guerras: a última foi na Sérvia. 

Foi esta paz de 100 anos que deu origem ao desenvolvimento e a um projecto de globalização do mundo. Telegrafo, telefones, vias ferrias, comércio maritimo. Um mundo integrado. Um mundo que implode em 1914, com a Primeira Guerra Mundial, tem uma breve pausa de 1914 a 1929, “desglobaliza-se” e quase que se destroi na Segunda Guerra Mundial [ou melhor, "Primeira Guerra Mundial, a Sequela"]. ‘Pois foi, exactamente por tensões nacionalistas, Guilherme’. Se fosse tão simples era fácil. O problema do Concerto das Nações foi aleanar-se as populações, os povos. Estes começam-se a revoltar um pouco por toda a Europa. Querem moldar o seu futuro, não ter um conjunto de governantes numa qualquer cidade europeia a decidir, sozinhos, o seu destino colectivo. E os lideres nacionais, face a este sentimento, têm uma escolha: populismo para acalmar as populações ou, continuar com o “Concerto Europeu” e acabar com uma “revolução”.

A moral desta história é a seguinte: aleanar os Estados Membros, reduzi-los a provincias [mesmo que não legalmente], distanciar-se dos povos e colocar o poder em burocratas já foi tentado. Por diversas vezes na nossa história, alias. Em todas, o resultado foi o mesmo: a implosão do projecto.

Eu gosto da UE, e gostava de não a ver implodir. Para isso, a UE tem de se aproximar dos seus “constituintes” sem tentar apagar as suas diferenças políticas. União entre Povos, não uma Federação Europeia… há uma grande diferença aqui. 

PS: prova do discurso de Václav Klaus é a reacção. Perante uma critica, a resposta foi vaiar, ignorar, vilpendiar. Vivemos em Democracia. Isto implica Liberdade, inclusivamente de estar errado. E ter o direito a professar algo, por muito errado que pareça, ou contra o “Consenso actual”! E foi na Liberdade que se construiu a União Europeia!

Preferências ou âncoras?

Nos últimos tempos tenho andado a revesitar a minha “Microeconomia” ao mesmo tempo que ando a descobrir novos temas na área de Finanças Comportamentais. Neste “mix” deparei com uma diferênça curiosa: preferências vs. âncoras.

[Disclaimer: O descrito em baixo é uma teoria "de café" do autor, ainda não testada, contestada ou investigada. Chamem-lhe deambulações mentais.]

Em Microeconomia aprende-se, quase desde o primeiro ano, que um agente é racional. O Homo Economicus não viola as suas preferências, sendo racional nas suas escolhas. Deriva essas mesmas escolhas tendo em conta a sua curva de utilidade – as suas preferências – em comparação com os racios de preços. Uma alteração destes últimos leva a um reavalizar da escolha, dadas as preferências, que o agente não viola.

O comum dos mortais costuma criticar este ponto na Economia, i.e., o nosso pressuposto de racionalidade dos agentes. Inclusivé, muitos economistas dedicam-se a retirar alguma “rigidez” aos modelos, permitindo “miopias” e outras formas de “racionalidade limitada”.

Tenho andado os últimos tempos a pensar – e a cruzar Finanças Comportamentais com Introdução à Microeconomia – e lembrei-me do seguinte: nós podemos violar as nossas preferências – e continuamente o fazemos – mas nunca violamos as nossas âncoras de preço.

O que é isto de “âncoras de preço”? É uma pequena importação da Psicologia. Não sei se sabem, mas o cerebro humano não lida bem com absolutos. O nosso modo de pensar “normal” é por meio de “comparações relativas”. Em abstrato, eu não sei se uma casa nova, de per si, é boa ou má. Eu sei é que tem mais divisões, melhor acabamento que a minha actual, melhores infra-estruturas. Pensamos sempre nesta lógica “em relação a…”.

E quando não há o “comparador incial”? O cerebro cria uma âncora, para futuras comparações. Imaginem, que moram em Lisboa. As rendas cá são caras, mas para um lisboeta é normal. Não há outra comparação. Os preços das rendas em Lisboa tornam-se a sua “âncora de preço” para uma renda. Agora imaginem que, enquanto lisboetas, têm um convite para ir trabalhar para Santarém e pensam num nova casa para arrendar lá. Depois de verem casas em Santarem, fazem a comparação: as rendas em Santarém são baratas. Baratas, face à vossa “âncora” inicial. 

Quem trabalha em marketing está a pensar “Óbvio! Esse é um dos meus objectivos, enquanto publicitário: criar novas âncoras”. Quando eu crio um novo produto, o melhor que tenho a fazer é diferenciar-me. Se não o fizer, o consumidor vai utilizar a sua actual âncora para comparação.Nessa comparação, é uma questão de preço. Mas se eu  fizer essa diferenciação com sucesso, eu torno-me na nova âncora para o meu produto. É assim que a Starbucks consegue vender cafés a 5 dólares a caneca.

“Giro, o que raio tem isso a ver com Economia?” Bem, é que as âncoras, no contexto psicologico, tem um grau de rigidez grande. Por norma, o cerebro é “preguiçoso”, socorrendo-se sempre das suas âncoras [que se reinforçam] e dos seus “esquemas mentais” pré-estabelecidos. A única maneira de forçar o Cerebro a re-equacionar essa âncora ou esquema mental, é força-lo a admitir que esse esquema é uma ameaça para a sua integridade. A velha teoria do sistema nervoso: favor não meter a mão lume… queima!

O meu ponto? Se aceitarmos que violamos as nossas preferências continuamente, o que não violamos são as nossas “âncoras” [tema para investigação e futura tese?] então temos uma fonte de “rigidez nominal” no mercado. Este pode, em dado momento, estar em desiquilibrio, e demorar um tempo a ajustar. Tempo esse que é passado pelo cerebro de cada consumidor a reavaliar a âncora, face à dor que esta está a causar. Por exemplo, reavaliar o pequeno-almoço no café da esquina, devido a uma recessão. Isto que dizer que o mercado demora tempo a ajustar, que as recessões são necessárias e essenciais para garantir o ajuste das preferências [que em dado momento, podem não ser as mais racionais] e que, se calhar, o Estado deve interferir o menos possível neste mecanismo de correcção de erros a que podemos chamar de “recessão”…

E que tal irem gozar com o dinheiro dos outros? (II)

Parece que não fui o único a ficar ultrajado pelo mais recente “negócio” da CGD:

Esta petição visa dar expressão e visibilidade à indignação dos seus subscritores, bem como pôr termo à sucessão de actos de gestão danosa perpetrados pela administração da CGD, com a aparente conivência de alguns dos mais altos representantes do Estado. 

O negócio em questão, recentemente anunciado, entre a Caixa Geral de Depósitos e Manuel Fino sobre a venda de cerca de 10% do capital da Cimpor à CGD por um valor 25% acima do valor de mercado, é apenas mais um capitulo da afronta a que os contribuintes portugueses e povo em geral continuam sujeitos. 

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Exmos senhores, 

O negócio recentemente anunciado entre a Caixa Geral de Depósitos e Manuel Fino, no que concerne à venda de 10% do capital da Cimpor à CGD, é patentemente ruinoso, injusto e, dir-se-ia, mesmo uma afronta ao povo em geral, e aos investidores em particular.

Não é concebível que para evitar dificuldades financeiras de um especulador, o maior banco do Estado (a CGD) vá ao ponto de lhe comprar os seus investimentos falhados 25% acima do valor de mercado, quando na realidade e perante essas mesmas dificuldades, este especulador ou qualquer outro ver-se-ia sempre forçado a vender essas mesmas posições ao preço de mercado ou abaixo deste. 

A diferença entre aquilo que a CGD pagou por esta posição e o preço de mercado, foi uma dádiva pura e simples, de mais de 64 milhões de euros, a este especulador, que se podem considerar retirados directamente dos bolsos do povo português para o bolso do especulador. 

Acresce que, não satisfeita, a CGD ainda concedeu uma opção de compra ao especulador, de forma a que se a Cimpor eventualmente valorizasse, o especulador poderia nela reentrar (tornar a comprar) sem risco. Isto é perfeitamente absurdo. A CGD colocou-se assim na posição de assumir todo o risco do investimento por vez do especulador e, ainda pior, desde logo entregou mais de 64 milhões ao especulador, pelo privilégio de fazer um negócio que ninguém aceitaria fazer de livre vontade. 

Esta aberração ocorre no mesmo momento em que milhares de investidores se vêem a braços com perdas para as quais ninguém se apresta a suavizar pagando acima do mercado. Ocorre ainda no momento em que Portugal está a entrar numa crise profunda, em que centenas de milhar de pessoas perderão o emprego e, no entanto, é ao especulador que a CGD decide entregar dezenas de milhões de euros. Será isto certo? Obviamente não é. 

A ser permitido, este negócio representa a morte da meritocracia neste país. Pensamos que as consequências de sequer se considerar este tipo de negócio, estão a ser subavaliadas pelas instituições. 

Pedimos firmemente que, dentro do possível, sejam feitos todos os esforços para determinar a nulidade deste acto pirata sobre o povo deste país. 

Atenciosamente, um grupo de cidadãos preocupado, 

Em http://www.ipetitions.com/petition/CGD/

Humor (muito) negro

Ou “diferenças culturais”:

What happens when a fly falls into a coffee cup?

The Italian – throws the cup and walks away in a fit of rage

The Frenchman – takes out the fly, and drinks the coffee

The Chinese – eats the fly and throws away the coffee

The Israeli – sells the coffee to the Frenchman, the fly to the Chinese, buys himself a new cup of coffee and uses the extra money to invent a Device that prevents flies from falling into coffee.

The Palestinian – blames the Israeli for the fly falling into his coffee, protests the act of aggression to the UN, takes a loan from the European Union for a new cup of coffee, uses the money to purchase explosives and then blows up the coffee house where the Italian, the Frenchman, and the Chinese, are trying to explain to the Israeli why he should give away his cup of coffee to the Palestinian.

Jewlarious.com

Casamento homossexual, fracturas e igualdades

Entrou para a ordem do dia mais um tema “fracturante”: Legalização dos casamentos homossexuais.

Vamos abstrair-mo-nos de dois factos. Primeiro, que o tema é lançado por puro jogo político – é mais interessante discutir o casamento “gay” do que o estado deplorável do nosso Estado – e segundo, que é preciso algum cuidado quando se lançam estes temas. Estamos numa altura, na história do país, em que se precisa de um país únido para os desafios que se avizinham. Fracturar a sociedade com esta discussão poderá não ser o melhor… 

Mas, dado que ninguém se cala com este assunto, decidi dar o meu [pequeno] contributo: sou contra. “Mas tu votaste a favor do Aborto, como podes ser contra os casamentos homossexuais?”, perguntará quem me conhece pessoalmente. Eu não votei a favor do aborto, votei contra o direito do Estado de legislar sobre essa matéria, uma matéria que é da responsabilidade ética e moral dos país, em especial da Mãe. A minha questão com o Casamento Homossexual é diferente no entanto.

O Casamento é uma instituição pré-Estado e extra-Estado, em primeiro lugar! Nasce muito antes de nós, ocidentais, termos Estados centralizados e organizados com leis codificadas. É uma instituição definida pela sociedade, enquanto “corpo”, e, por maioria de razão, só deveria ser por esta alterado, e não pela “conveniente” mão do Estado. Mas este nem é o meu maior problema. O meu maior problema é a principal argumentação a favor: Somos uma República Democrática com igualdade de direitos e ninguém pode ser descriminado pela sua orientação sexual.

Isto é um argumento perigoso. Muito perigoso. Porque, se eu admito legalizar o casamento homossexual com base nesse argumento, i.e., o casamento é uma união entre duas pessoas que se amam, independentemente do seu sexo, o que me impede de legalizar, por consequência lógica, a poligamia e o incesto?

Antes de me acusarem de “gajo de direita radical” – sou Liberal Conservador, mas não sou Católico, por isso dispensem o argumento “A culpa é da Igreja” – pensem um pouco no argumento: duas pessoas com laços de consanguinidade estão proíbidas de se casarem. Porquê? Porque a sua prole herdará uma “base genética” que poderá revelar-se anómala. Estamos a descriminar? Bem, em abono da verdade, sim. Estamos a descriminar duas pessoas que se amam. Também estamos a proibir este tipo de casamento com base na consequência e objectivo desse acto – criação de familia. Devemos legaliza-lo? Não! É um facto: familias que partilham a mesma base genética, fruto de casamentos consanguineos, são propensas a anomalias e doenças genéticas.

“Isso não tem nada a ver com casamento homossexual”. Não? O argumento é o mesmo: não descriminação por orientação sexual. Se duas pessoas do mesmo sexo se amam, devem poder casar. Se dois irmãos se amam, devem poder casar. Vêem como foi simples? Aceitar o Casamento Homossexual, e a consequente destruição da instituição tradicional do casamento, é aceitar um mar de novas excepções. Incesto por um lado, Poligamia pelo outro. Excepções que eu não estou preparado, nem tenho qualquer intenção, de fazer.

Há alturas em que a igualdade não se aplica. Trate-se de modo diferente o que é diferente. Um filho de um casal homossexual terá uma infância normal? Peço desculpa a todos os homossexuais que possam ler isto: não. É psicologia 101. Nós temos como ideal do que queremos ser, um dos progenitores, e como ideal do que queremos “ter”/amar o outro progenitor. E, homossexualidade não é um comportamento típico do Homem, enquanto especie: apenas 2% da população mundial é homossexual. Tal como é Biologia 101 que é mau termos dois irmãos a ter filhos. Desgasta a base genética, e produz doenças hereditárias. Trate-se de forma diferente o que é diferente, sff!

E que tal irem gozar com o dinheiro dos outros?

Ao que o Negócios apurou, o investidor [Manuel Fino] vai saldar parte da dívida contraída para comprar acções através da entrega de cerca de 10% da cimenteira à CGD. No entanto, o acordo de reestruturação do financiamento dá a Fino o direito de, a qualquer momento nos próximos três anos, recomprar aquela participação. Durante este período, o banco não pode vender as acções.
    O entendimento entre a Investifino, “holding” pessoal de Manuel Fino, e a Caixa ficou fechado na semana passada e deverá ser formalizado através de um contrato de dação em pagamento, a celebrar nos próximos dias. O acordo pressupõe que os 10% da Cimpor sejam avaliados, para efeitos desta cedência de titularidade, acima do actual valor de mercado que ronda os 250 milhões de euros, soube o Negócios.“

Dívidas forçam Manuel Fino a entregar 10% da Cimpor à Caixa, Jornal de Negócios

 

Alguém se importa de me explicar esta como se eu tivesse 2 anos?

O Manuel Fino pede empréstimo à CGD para especular no BCP e entrega acções do BCP e Soares da Costa como garantia. As acções descem de valor, logo ele ou coloca mais capital ou o banco executa-lhe a garantia. So far so good…

Agora expliquem-me como é que se deixa que ele largue na CGD [Banco financiado com dinheiro dos nossos impostos que já teve quase 2 mil milhões de euros em "aumentos de capital", desde  o início da crise] 10% das acções que tem na Cimpor acima do seu valor de mercado, para servir de garantia ao empréstimo? Acima do valor de mercado? Durante 3 anos? Com uma opção de recompra “grátis”?

É que, ou eu deixei de perceber de finanças ou isto é um grande subsidio!

Na prática o que está a acontecer é isto: [Com valores ficticios]

Imaginem que o valor em dívida é 90 milhões, e o especulador X tem 10 milhões. O especulador compra as acções, e entrega-as como garantia. Ok, activos do cliente são maiores que dívida. Já de sí má gestão [bancária]  de risco aceitar acções tão volateis como garantia, mas adiante. As acções descem de valor, por exemplo, 10 por cento. Garantia vale 90 milhões, mas a dívida é 100 milhões. O Capital do especulador X (10 milhões está em risco). O banco, por regra básica de prudência, tem duas opções: ou informa o cliente que tem de colocar mais capital [dado que Activo = Dívida, o que é muito risco de balanço] ou executa a garantia, e vende as acções e termina o empréstimo.

Agora imagine-se que especulador X têm 10% de uma empresa cotada. Entrega esses 10% mas acima do valor a que está cotado. O Banco aceita, ou seja, o banco está implicitamente a amortizar dívida com activos inflaccionados, ou seja, a conceder um “empréstimo implicito”. Pior, o banco fica obrigado a manter essas acções em balanço, tornando-se susceptivel a esse risco [de desvalorização], mas não o pode largar pois entregou [sem prémio] uma opção de compra ao especulador…

O que me tira do sério não é a especulação [nada contra] ou um banco financiar este tipo de actividades [nada contra]. O que tira do sério é ser um banco público, gerido e mantido com dinheiro dos meus impostos. 

PS: Alguém continua a acreditar que é preciso um Banco Público?

Como fazer um downgrade… sem o dizer!

Há muito que, em certos circulos – financeiros – se argumenta que, por este caminho, será impossivel aos EUA manterem o seu tão amado rating soberano AAA. O contra-argumento costuma centrar-se num facto: mesmo a ser verdade, será políticamente impossível à S&P/Moody’s de fazerem um corte de rating aos EUA. O mero acontecimento de uma destas agências colocar os EUA em “negative watch”, traria consequências e retaliações…

Mas a verdade é que, no campo das Credit Default Swaps, o risco dos EUA já não era o mais baixo do mundo. Este título – país mais seguro do mundo – pertence hoje à Alemanha. O mercado estava a preçar o “risco EUA” como um “risco AA+”, não como um país AAA.

Heis que a Moody’s lá se lembrou de o uma maneira engenhosa de dizer ao mundo que os EUA já não são AAA, sem no entanto o fazer: alterou a estrutura da sua tabela AAA.

Existem 18 países no mundo com notações AAA, atribuidas pela Moody’s. Mas esta agência dividiu os 18 países em 3 tabelas. Na base estão os países vulneraveis a um corte do rating – Espanha e Irlanda. Acumularam um enorme stock de dívida, os seus mercados imobiliários tiveram em modo bolha, e as suas economias estão estruturalmente em risco. A seguir vêm os “resiliant countries”. Não tão vulneráveis a uma descida de rating, pois têm economias flexiveis e baseadas no mercado, têm problemas estruturais: grande stock de dívida e indisciplina orçamental. Estão num nível de alavancagem elevado e não é liquido que não se aproximem dum ponto de ruptura. Nesta categoria foram inseridos os EUA e o Reino Únido. No topo da tabela estão os resistentes.  Para a Moody’s são paises que vão atravessar uma recessão – nesta em particular ninguém escapa – mas que têm economias estruturalmente saúdaveis. São flexiveis mas estaveis, com mercados imobiliários e bancários sem a sua integridade estrutural ameaçada [não confundir com "nenhum banco vai falir", mas sim, "uma falência de um banco não leva o mercado todo atrás"].

Neste grupo estão 14 países:  Germany, France, Switzerland, Austria, Australia, Canada, Denmark, Finland, Luxembourg, Netherlands, Norway, Sweden, Singapore, and New Zealand. 

Ou seja, de uma forma subtil, a Moody’s vem dizer 3 coisas: 

a) Rating AAA não é um direito divino sem risco;

b) Os EUA estão perigosamente a deixar de ser dignos de AAA;

c) O mercado de Credit Default Swaps não está assim tão errado.

 

Downgrade sem o dizer?

Bolsa de Lisboa – uma das mais antigas

Sabiam que a Bolsa de Lisboa é uma das mais antigas do mundo? “Pronto…agora é que ele se passou de vez…é Amesterdão, estúpido!” estarão muitos a pensar. Bem, nem por isso. Amesterdão é o mercado de acções mais antigo do mundo (e, tecnicamente, a “genese” está no Mercado de Antuerpia, 1460). Mas, enquanto mercado organizado, Lisboa é mais antigo.

Ao contrário da crença popular, a Bolsa de Lisboa não nasce em 1769 (Marquês de Pombal).  Esta já existia – Marquês de Pombal apenas a deslocou para o Palácio do Comercio e reformou-a, tornando-a na Bolsa de Valores de Lisboa e Porto (BVLP para os amigos, hoje Euronext Lisboa). Antes da reforma, a Bolsa de Lisboa não funcionava num edificio centralizado.

 A bolsa de Lisboa nasce no sec. XIV, pela mão de D. Dinis (um dos reis mais iluminados que tivemos), o que faz dela uma das mais antigas da Europa. Na altura, a principal negociação era uma forma de seguro maritimo inovador, para proteger os navegadores e mercadores portugueses.

Relembre-se que Gregório IX (o papa) tinha proibido (em 1227) os “empréstimos maritimos”, pois constituiam “usura”, logo era preciso um novo contracto para proteger os mercadores. Normalmente refere-se que quem criou o seguro foram os Italianos. Meio certo: mais ou menos na mesma altura, os portugueses também desenvolveram um sistema semelhante, onde, mediante um pagamento de um prémio (uma caução, não um juro, logo fugindo à “usura”), um mercador podia segurar as suas posses em transito.

Há um contexto histórico importante: não esquecer que estamos a falar da altura em que a Marinha Portuguesa ganha um corpo permanente e autonomo, em 1312, por mão real de D. Dinis – o que faz dela, a par da Armada Espanhola, umas das mais antigas marinhas de guerra ainda em operação. D. Dinis  que contrata um genovês, Manuel Pessagna, para ser o Almirante do Reino da nova marinha europeia (Manuel Pessagna muda de nome para Pessanha, torna-se protector do comercio e tão rico que se torna banqueiro em part time. Quando os ingleses (notavelmente o Rei) não pagam, Portugal, pela mão dele, adquire bastantes direitos aduaneiros no Reino Únido). E sim, já faziamos comércio maritimo antes da “inclita geração”. Desde o sec. II a.c. que os algarvios subiam a costa até à Cornualha, para trocarem bronze e estanho por ouro inglês. Também desde o seculo XII que os portugueses iam para mar alto, até à costa da Islandia pescar bacalhau. Pesca e Comercio Maritimo sempre nos esteve no sangue. D. Dinis apenas decidiu criar um pouco de organização à coisa – uma Marinha Real para proteger as rotas, Zonas Francas para comércio (livres de impostos por carta real, as Vilas Francas) e uma bolsa para negociar bens e seguros.

A bolsa de Lisboa adquire real movimento quando, no reinado de D. João II (para mim o maior rei português, a par de D. Dinis) torna Lisboa no centro comercial da Europa, a cidade mais cosmopolita e rica desta (levando Veneza, Egipto e Império Mameluco quase à falencia, no que culminaria na maior vitória da Marinha Portuguesa, a Batalha de Diu) e se faz, nessa bolsa, a transacção de títulos sobre ouro, especiarias, escravos e outros produtos que os portugueses se entretinham a comerciar entre a Europa, Africa e o Oriente.

Não esquecer que do sec. XIV ao sec. XVII Portugal é uma potência mundial e Lisboa capital comercial, cultural e académica da mesma. E não só desde a “inclita geração”.  Depois da ocupação árabe, ficou na Peninsula uma grande quantidade de conhecimento cientifico. Al Andaluz era, para os muçulmanos, a “Pérsia do Ocidente”. E essa ocupação deu-nos uma enorme “reserva” de conhecimento tecnico e cientifico. Pedro Hispano, por exemplo, escreve um manual de lógica (Summulæ Logicales) que seria O Manual europeu durante 300 anos. Ele adquire este conhecimento pelo que foi deixado cá pelos muçulmanos, os detentores do conhecimento grego depois da queda do império de Alexandre. Pedro Hispano sobe, em 1276, a Papa: João XXI. 

[Outro exemplo de conhecimento muçulmano deixado na Peninsula é o facto de a terra ser redonda! No sec. X matemáticos muçulmanos tinham calculado o diametro da Terra. Erraram por 20 km. Assim se explica porque é que D. João II ignora Cristovão Colombo. Nós sabiamos que as contas de Cristovão Colombo estavam erradas, que o Mar da China não era onde o genovês achava. Tinhamos razão...]

Logo, era uma evolução perfeitamente natural para Portugal usar o seu conhecimento técnico para comerciar e, por força desse comercio, criar uma Bolsa de valores para efectuar transacções, cobertura de risco e, também, especulação.

Change – Versão Geitner

Em alternativa, este post também se poderia chamar “Estão insolventes, Estúpido!”.

Esta semana foi revelado o chamado “Plano Geitner”, o plano que o Secretário do Tesouro Norte-Americano, Tim Geitner, tem para resolver a crise financeira. Tive a penosa tarefa de o ler. Penosa pois, em 7 páginas de pdf, não existe nada de novo. Alias, sendo honesto, não existe plano. Existe um conjunto abstracto de linhas guias que definirão o rumo a tomar num futuro plano…

 

O que está errado neste filme? Os pressupostos!

Muitos se perguntam o seguinte:  com tanto corte de taxas de juro, com tanto subsidio, como é que ainda não se resolveu o problema? Porque é que o crédito não flui? “Porque os banqueiros querem é bonus…” dirão alguns. (normalmente, a seguir vem o “Yes we can!” e o “Change!” e São Obama abre o Mar Vermelho e fica tudo bem)

A resposta é um bocado mais complexa, no entanto. Tem a ver com incentivos e medos. A ver se desta vez consigo explicar isto em português.

Durante anos, os bancos andaram a jogar cara ou coroa. Cara, o banco ganha, Coroa, o contribuinte perde. A razão era simples: entre as garantias sobre os depósitos e os “salvamentos porque o banco é sistemico”, era impossível o banco perder. Logo, o crédito fluia. Na realidade, fluia com rapidez a mais. 

Dá-se o estoiro do “sub prime”. Mas os bancos continuam a emprestar. “Ah, Cara ou Coroa outra vez?” dirão! Nem por isso. Os incentivos agora são um pouco diferentes. A música parou, e neste momento os investidores que financiam o mercado interbancário estão a pensar: “Opps… Ok, quem, no sistema, esteve tão metido nisto que está em risco?”. Em resposta, nenhum banco abranda. O primeiro a abrandar é o primeiro a revelar fraqueza (e a ser “pedurado” pelo mercado). É um jogo de “chicken”, versão bancária. [Chiken é o jogo americano em que 2 carros circulam um contra o outro. O primeiro a vacilar e desviar, perde!].

O jogo eventualmente acaba. Alguém treme (ou cai). O Estado entra e injecta dinheiro. Então qual é o problema agora? Uma simples pergunta: quem é o próximo a ter o Estado na mesa do conselho de administração? E esta pergunta não é irrelevante! 

Tal como já disse ao longo de vários posts, durante muito tempo a pergunta no mercado tem sido “Quem está iliquido e quem está insolvente”, e é isso que tem forçado os Bancos Centrais a financiar com liquidez o mercado interbancário. Com a intervenção do Estado, surge outra pergunta: quem vai ser nacionalizado por não ter capacidade?

Ponham-se na pele um banqueiro. Têm duas opções: business as usual, i.e., continuam a emprestar embora, estejam em risco de falência (ainda para mais, o Estado ajuda e, contraproducentemente, obriga a maiores ratios de capital) ou, contraiem o volume de negócio para preservar o banco e aproveitar todo o tostão e centimo para recapitalizar o banco sem admitir as perdas? Não é uma questão leve, pois “business as usual” pode levar-vos a serem tomados pelo Estado. Alguém quer isso? Pois…heis que o crédito pára…

Intervenções do Estado no sistema bancário têm de ter 3 linhas guias:

a) Responder definitivamente e sem margem para dúvida: quem é insolvente?

b) Não colocar na mesa a segunda pergunta: quem é o próximo?

c) Salvar o sistema não é igual a salvar bancos e accionistas!

 

Vai a Bold que é para se ver bem o que devia ser óbvio! Voltando ao Tim Geitner… afinal qual é o meu problema com o Plano? É que de “Change” só tem o nome…do Sec. do Tesouro que o apadrinha. O novo plano parte do mesmo pressuposto do anterior Plano Paulson: o mercado está errado, o sistema bancário não está insolvente e, se atirar-mos dinheiro suficiente, o sistema recupera e o contribuinte não é apanhado com a factura. Ora bem, por ordem, Errado, Errado, Errado (e o contribuinte vai ser apanhado no meio com a factura!).

 

O mercado não está errado. Prova disso é o seguinte artigo do Finantial Times:  Almost half of all the complex credit products ever built out of slices of other securitised bonds have now defaulted. Em português corrente, os preços destes produtos complexos (que estão a sangrar o capital dos bancos por estarem a descer) estavam correctos. O mercado conseguiu antecipar correctamente que metade de todos os instrumentos em questão não iriam pagar o que era susposto.

O sistema bancário norte-americano está insolvente, i.e., não tem capital suficiente para suportar as suas responsabilidades. Note-se que isto não se traduz para português como “todos os bancos estão falidos”. Existem bancos solventes, mas os grandes – Citi Group, Bank of America, etc. – estão muito provavelmente, abaixo da “marca de água”. Atirar dinheiro para “tapar” o buraco é criar bancos zombie! Bancos tecnicamente insolventes mas mantidos vivos com recurso às maquinas. Foi este o problema do Japão: de 1990 a 2003, não deixaram os bancos insolventes falir, e não nacionalizaram o sistema para expurgar os activos tóxicos do sistema. Resultado foi uma banca que não emprestava porque não podia, nem tinha incentivos para isso!

Terceiro, atirar dinheiro ao problema não é a solução. Eu achava que isso tinha ficado óbvio com o TARP (Plano Paulson), mas parece que não. Parece que se convenceram de que o problema do TARP era “oversight” (ou falta dela). Errado! O TARP está errado por design, com ou sem supervisão!

A solução? Vamos ignorar durante uns segundos que isto já podia ter sido resolvido, com menores custos para o contribuinte ou que, o principal responsável por esta “trapalhada” é o Estado (Alan Greenspan!). Eu posso ter simpatias “austriacas” mas não sou autista! É preciso limpar o sistema, recapitaliza-lo e retirar dele os activos tóxicos.

“Guilherme, o Geitner quer fazer isso”. Sim e Não. Primeiro, ele não admite o seguinte: para o fazer ele vai ter de nacionalizar bancos. Segundo, ele está a abordar o problema da óptica errada. É que o problema aqui não é que há pessoas que não pagam empréstimos. Isso afecta, mas não é isso que torna isto tão dificil. O problema é que os instrumentos em causa (CDO – Collateralized Debt Obligation) são instrumentos hiper-complexos que dependem não só de quem paga, o que se tem e que ratings se tem mas também das correlações entre tranxes. É impossivel “preça-los” em tempo útil. Só o departamento de Junior Debt do Citi Bank precisou de 160 analistas em full time para averiguarem tudo, quando nos anos 90, o banco quase faliu. E Junior Debt é um activo mais simples que CDOs. 

Outro problema é que, a abordagem do Geitner implica comprar os activos para os colocar num “bad bank”. Mas a que preço? A preços de mercado o sistema implode. Por isso é que está insolvente, e dai os problemas. A preços a que estão no balanço o contribuinte apanha uma factura que pode ir até aos 2 biliões de dólares (15% da economia americana). É improvavel que o recupere todo.

Logo, a solução é fazer a coisa ao contrário: um Good Bank!
O  Estado cria Good Banks, capitalizados com dinheiro público e com o capital dos accionistas (que têm de ser eliminados) e uns cortes na dívida obrigaccionista (que não podem ser protegidos!). Agora, em vez de se comprar os activos tóxicos, dificeis de preçar e complexos de gerir, façamos ao contrário: compra-se os activos fáceis! Depósitos, carteira de créditos comerciais, habitação e afins. Ou seja, o lado “saúdavel” dos balanços! Ao mesmo tempo, compra-se as responsabilidades do passivo não relacionadas com os activos tóxicos. O problema nunca foram essas responsabilidades mas sim, que as perdas em activos tóxicos eram tão grandes que os bancos se arriscam a não poder cumprir mais nada.
Depois retira-se as licenças bancárias às entidades que gerem o que restou e voilá!!

Assim, segrega-se os activos tóxicos do resto do sistema, quase como uma imposição de quarentena. O mercado que os assimile. No limite, as entidades que sobraram abrem falencia. Temos pena. O importante é que se criou um sistema bancário alternativo. Agora, é vender as peças que se fez. E vende-se a bom preço: alguém quer o maior banco de investimento sem lixo tóxico? Consigo pensar em muita gente que fazia já fila.

 

Enquanto não se resolver este problema, podem lançar dinheiro de helicópetro! Não resolve nada. Enquanto o crédito não fluir e o sistema bancário estiver bloqueado, a Economia não vai crescer. Olhem para o Japão de 1990 a 2003. O problema deles foi esse.

Termino com uma citação muito recente:

“I thought America had studied Japan’s failures,” said Hirofumi Gomi, a top official at Japan’s Financial Services Agency during the crisis. “Why is it making the same mistakes?”
In Japan’s Stagnant Decade, Cautionary Tales for America, New York Times