O dilema do prisioneiro…

Mais uns planos, mais umas ajudas, e os mercados não “desbloqueiam”…

A questão aqui é que enquanto a Reserva Federal não se deixar de varrer tudo para debaixo do tapete e não repôr a informação, ou seja, responder de vez à pergunta “Quem é liquido e quem é solvente”, vamos continuar nesta “agonia”.

E ela é contagiosa: arriscamo-nos a tornar empresas com meros problemas de liquidez em empresas insolventes. Por exemplo? O Royal Bankof Scotland e o Barclays. Parece a idade do gelo nos mercados de crédito de tão congelados que estão porque ninguém diz quais os bancos americanos que estão tecnicamente abaixo da linha de água.

Mas estes não falam e a Reserva Federal cobre! O problema é que eles aprenderam (durante 20 anos) a não falar…

Economia de 1º ano: Dilema do prisioneiro.

Dois prisioneiros são interrogados em separado. Não passa a informação. Se ficarem calados, apanham 1 ano os dois. Mas se um falar e o outro não, o que fala sai, o que não fala apanha 10 anos. Logo, falam os dois. O mercado não funciona!
Daqui se costuma retirar: “O estado é necessário, o mercado não funciona sozinho aqui…”

Mas o dilema tem solução (infelizmente isto não é ensinado na licenciatura, tem que se ser “geek” e ler papers )
REPETIÇÂO DE JOGOS: Se repetirem n jogos, criam um sistema de “feedback de erros”. O erro faz as vezes da informação. Ao fim de poucos jogos os prisioneiros aprendem: deixam de falar!

É isto que se passa com os bancos: O problema aqui é que, como se interferiu com o sistema de feedback de erros [Salvasse sempre os bancos, baixasse sempre as taxas de juro, mantem-se sempre o crédito a crescer no matter what], deu-se a informação errada e eles “aprenderam”, tal como os prisioneiros: NÂO FALEM!

Se ninguém falar, o contribuinte salva o dia, e nenhum deles apanha a pena (falencias). O problema é que, se ninguem falar, os outros mercados perdem informação e os investidores tornam-se avessos ao risco, e param!

Ninguém empresta dinheiro a um banco, com medo de acertar num dos insolventes. Na dúvida, mais vale ficar quieto…

Continuar a baixar as taxas de juro não faz nada (como têm dito que o BCE devia fazer)! O problema não é induzir os agentes a “consumir”, é induzir os bancos a emprestar, e a única maneira de o fazer é induzir os agentes do mercado de papel comercial a emprestar aos bancos!

Logo, a solução não é continuar a atirar dinheiro à parede, mas sim repor a informação a circular. Neste caso, responder de uma vez por todas à pergunta do momento: “Quem é que está iliquido e quem é que está insolvente”!

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The Economist: Setembro 2021

Este artigo saiu na revista The Economist da semana passada, e merece ser lido com olhos de “ler”.

This newspaper story has just come to light after falling through a gap in the space-time continuum

Illustration by S. Kambayashi

REGS CLAMP DOWN ON NAKED LONGS!

September 26, 2021

FINANCIAL authorities in America and Europe took sweeping powers yesterday to avert a financial crisis by imposing restrictions on markets. In their sights are a peculiar brand of speculators known as “long-buyers” who buy assets not to live off the income they generate but to profit from rising prices.
“Some of these people buy homes that they have no intention of living in,” said Lord Poohbah, chairman of Britain’s Financial Services Authority, “and others buy shares they plan to own for just days or weeks, rather than the prudent time period of several years.” Their actions force prices up above fundamental valuation levels, critics say, causing some British tabloid newspapers to call leading fund managers “greedy pigs”.

Particular criticism has been reserved for people dubbed “naked long-buyers”, those who try to buy homes without putting up a deposit. “Such people are in effect renters with a free call option on rising house prices,” said one financial analyst, “but they expect to be bailed out by taxpayers when house prices fall.”
Not only is this a clear case of moral hazard (the encouragement of irresponsible risk-taking) but their activities drive up house prices, putting them beyond the reach of hard-working families who have diligently saved up to put down a deposit. Also in the speculative category are “buy-to-letters” who buy a string of houses with borrowed money in the hope of making outsize gains.

In America rising house prices have pushed up the level of inflation in recent years. The Labour Department was forced to include a proper measure of house prices in the inflation data by the Alan Greenspan memorial act, passed by Congress in 2020.
In the stockmarket long-buyers often buy shares after inadequate analysis of a company’s balance-sheet because they believe a “greater fool” will purchase them at a higher price. This happened in the so-called dotcom bubble of the late 1990s, leading to massive losses that destabilised the economy and eventually prompted the Federal Reserve to cut interest rates.

In addition, naive long-buyers pushed up the shares of financial companies, such as banks, in the mid-2000s, prompting the banks to indulge in irresponsible lending that led to the housing bust of 2007-10, an event that awakened fears of a repeat of the 1930s Depression.
“We cannot let the long-buyers destabilise the markets again,” said the American treasury secretary. He accordingly took powers to limit the scope of future price rises, including the creation of a so-called “Revolution Trust Corporation” that will issue a trillion dollars worth of shares in financial companies that will subsequently be sold in the market. The proceeds of the sale will be used to pay down the national debt, swollen by the costs of previous bail-outs of the financial system.

The plan to cap house prices will involve the introduction of capital-gains tax on housing profits. “If taxpayers have to subsidise house-price losses, it is only fair they should share in the gains,” the secretary said. Homeowners may protest at the details of the plan but the sweeping powers taken to govern the financial system by the former Hank Paulson (now King Henry I of America) mean there is little they can do about it.
Industry analysts said that some of the damage done by long-buyers might have been prevented had a now defunct practice called “short-selling” been permitted. By speculating on falling prices, short-sellers could in theory prevent bubbles from being formed. However, their scope to trade was always limited by regulations and the tactic was killed off during the crisis year of 2008. “It drove us out of business,” recalled George Soros, a former hedge-fund manager, speaking in Central Park yesterday, before adding, “Do you want some ketchup with that?”

Before that crisis, the standard rubric on financial products said “Warning: share prices may go down as well as up.” Afterwards, the clause “but not if the authorities have anything to do with it” was added at the end. The result was the decade-long boom in house and share prices that prompted the authorities to step in yesterday.
Asked if he was blaming speculators for the inadequacy of American monetary policy, the treasury secretary abruptly ended the news conference. 

Aviso à navegação nos EUA

[Disclaimer: este post é um aviso para a poeira que está no ar, não é para ser entendido como o fim do mundo!]

A todos os que andam entretidos a tentar comprar acções “baratas”, depois do Plano Paulson aprovado, uma nota de atenção:

As transacções de Tresury Bonds a 30 anos estão com valores anormalmente pequenas. Os valores (quantidades) andam à volta dos 25 a 75 contratos. Estamos a falar de um dos mercados mais liquidos à face deste planeta. Em condições normais, estariam cerca 1000 contratos para cada nível de preço.

Traduzindo para português, a liquidez está a secar neste mercado, o que é um forte indicador de aversão a risco – em medo, os investidores movem-se para as maturidades mais curtas, obrigações de 1 a 6 meses, o que retira opções a um Banco Central como a Reserva Federal. Lembrem-se de que, mesmo que só se importem com o mercado accionista, o mercado de obrigações é o melhor sitio para medir o pulso aos restantes.

Entretanto: 

TED Spread (diferença entre papel comercial e fed funds, medida de risco – quanto mais alto pior): 3,86 por cento (em média está entre 0,50 a 1 por cento)

OIS-Libor Spread(diferença entre obrigação a 3 meses e Libor, outra medida de risco que mede o prémio de risco pedido às empresas face ao estado – quanto mais alto pior) 2,87 por cento

T-Bill (obrigação a um mês, mede a quantidade medo no mercado e é o instrumento usado para descer as taxas, sendo a sua taxa, em média, igual à taxa directora do Banco Central) 0.10% (em condições normais, devias estar – no mínimo – a 1%, em especial com um bailout tao bom aprovado [se calhar já se percebeu que não é assim tão bom, mas adiante])

 

Estes valores são depois da aprovação do Plano de “salvamento”, logo as tensões continuam pelo fim de semana.

Mas afinal… não cai?

Hoje sairam os dados do emprego norte-americano: Non Farm Payrolls (NFP) de -158 mil empregos (perdidos). As NFP não levaram o dólar a afundar, causando alguns a pensar que se calhar o Euro é que está mal. Esta visão pode ser enganadora, porque temos neste momento 3 forças dominantes a operar no Dólar (USD):

1. Uma das consequências da desalavancagem é que os americanos (particulares, empresas e bancos) estão a retirar os seus investimentos de outros países de novo para os EUA. Isso constatasse bem em 2 factores:

a) As moedas de Emerging Markets (EM) estão com prémios de aversão ao risco altos, vistos apenas em “fugas de capital” de novo para “casa”;

b) o desempenho dos EM tem sido pior que do S&P500, durante os últimos meses. Quando se retira dinheiro de um país de moeda estrangeira, vendesse essa moeda e comprasse a moeda de origem – neste caso o USD;

2. Suporte de outros Bancos Centrais. Desde o inicio desta crise – e com maior intensidade em 2008 – os bancos centrais à volta do mundo (BCE incluido) têm financiado e suportado o dólar (chegando ao ponto de, em agregado, compensarem a fuga de capital estrangeiro para fora dos EUA, cobrindo a diferença para financiar o deficit externo dos EUA). Isto cria uma “almofada” no USD, em cima do movimento anterior de retorno de investimentos a casa;

3. As moedas mexem muito com base em diferenciais de taxas de juro (é por isto que devem ver gráficos com horizonte temporal mais longo – diários ou semanais – senão é ruído a mais). A lógica é simples: quer seja carry trade (vender moeda com taxa de juro baixa, comprar a moeda com a taxa de juro alta e ficar com a diferença), quer seja transacções normais de cobertura de risco (por exemplo, exportadores) o custo varia com o diferencial de taxa de juro.

O que está a acontecer é o seguinte: a politica monetária norte-americana neste momento está “bloqueada” (armadilha da liquidez), e as taxas de juro de curto prazo explodiram. Por muito que a Reserva Federal diga que quer a taxa a 2 por cento, a taxa para fazer as contas é a Libor, que está “presa” entre os 4 e os 6 por cento (enquanto a euribor está entre os 4 e os 5 por cento). Logo o diferencial real deixa de ser a taxa directora da Fed (a libor normalmente segue esta taxa, conhecida como Fed Funds) – euribor (até agora, conta a favor do Euro), mas passa a ser libor “esticada” – euribor (e aqui, a favor dos USA, pois a taxa deles pura e simplesmente explodiu quando o mercado de papel comercial parou).

Ou seja, o Euro está “preçar” a diferença, descendo. Se isto é racional ou não – ou seja, assumir que as taxas de curto prazo ficam “presas” nos EUA – já é outra questão, dado que o main theme aqui não é “preço racional” mas sim pura “aversão a risco”…

No meio disto tudo, as NFP (-158 vs -105 expected) são uma gota numa história já batida…

O preço do Congresso dos EUA é: 150 mil milhões de dólares

Foi este o valor que foi “adicionado” à proposta do Plano Paulson – em apoios e baixas de impostos – de modo a faze-lo passar na Camâra dos Representantes. Como já disse aqui, este plano vai ter muitas “consequências não pretendidas”!

Tal como expliquei, este plano não só não cura nada, como oferece incentivos para um key player no mercado interbancário de papel comercial (fundos monetários) a não voltar lá, como ainda vai aumentar as taxas de juro de médio e longo prazo.

Mas, não se esqueçam que é aqui que a maior parte das famílias e empresas têm os seus créditos (ao contrário de Portugal). Por exemplo, a AT&T (uma das maiores operadoras de telecomunicações americana) tem cerca de 70 por cento da sua dívida em prazos mais longos. Também não se esqueçam que, se estas taxas subirem, empresas que dantes tinha um mero problema de liquidez (a afectar a sua dívida de curto prazo, como por exemplo a AT&T) passam agora a ter um problema de solvência e desalavancagem, porque a parte mais “longa” do seu passivo começa a custar cada vez mais, comprimindo ainda mais o balanço!

Os americanos estão com Equity Negativa (devem mais na hipoteca do que o valores da casa), ou seja, não têm poupança nenhuma e estão a pagar créditos com créditos. Globalmente, aquela economia paga as suas dívidas (e juros dessas mesmas, ao que a coisa cresce em exponencial) com dívida de médio e longo prazo. Criar-se incentivos para uma convergencia entre estas taxas e as mais curtas (no sentido das primeiras se aproximarem às últimas, que estão a explodir) é a última coisa que se quer fazer!

A única lógica do Plano Paulson, na minha humilde opinião é a seguinte:

A Reserva Federal está no limite do seu balanço (isto é já um facto, tiveram inclusivamente de ser recapitalizados). Ou seja, em português, não podem continuar a mandar as coisas para debaixo do tapete (leia-se, as operações de conversão destes derivados em obrigações do tesouro) sem começar a imprimir notas (expandir o balanço para além do seu limite). Mas isso quer dizer “quantitative easing”, ou seja, perdesse o controlo à taxa de juro (tal como aconteceu no Japão, anos 90).

Este bailout, numa forma mais retorcida, é mais um bailout à Reserva Federal do que a Wall Street!

Era uma vez um fundo segregado…

…que dava pelo nome de FDIC, e era onde os bancos colocavam o dinheiro para um “dia de chuva”. Assim a modos que, um dia parecido com os últimos. Pelo menos, até o Estado entrar ao barulho (pelas palavras de Bill Isaac, ex-presidente da FDIC):

When I became Chairman of the FDIC in 1981, the FDIC’s financial statement showed a balance at the U.S. Treasury of some $11 billion. I decided it would be a real treat to see all of that money, so I placed a call to Treasury Secretary Don Regan:

Isaac: Don, I’d like to come over to look at the money.
Regan: What money?
Isaac: You know . . . the $11 billion the FDIC has in the vault at Treasury.
Regan: Uh, well you see Bill, ah, that’s a bit of a problem.
Isaac: I know you’re busy. I don’t need to do it right away.
Regan: Well . . . it’s not a question of timing . . . I don’t know quite how to put this, but we don’t have the money.
Isaac: Right . . . ha ha.
Regan: No, really. The banks have been paying money to the FDIC, the FDIC has been turning the money over to the Treasury, and the Treasury has been spending it on missiles, school lunches, water projects, and the like. The money’s gone.
Isaac: But it says right here on this financial statement that we have over $11 billion at the Treasury.
Regan: In a sense, you do. You see, we owe that money to the FDIC, and we pay interest on it.
Isaac: I know this might sound pretty far-fetched, but what would happen if we should need a few billion to handle a bank failure?
Regan: That’s easy – we’d go right out and borrow it. You’d have the money in no time . . . same day service most days.
Isaac: Let me see if I’ve got this straight. The money the banks thought they were storing up for the past half century – sort of saving it for a rainy day – is gone. If a storm begins brewing and we need the money, Treasury will have to borrow it. Is that about it?
Regan: Yep.
Isaac: Just one more thing, while I’ve got you. Why do we bother pretending there’s a fund?
Regan: I’m sorry, Bill, but the President’s on the other line. I’ll have to get back to you on that.

Once upon a time, there was indeed a segregated FDIC fund…

 

Depois ainda me querem convencer que o melhor é deixar o Estado gerir as nossas economias/poupanças?